En del av kritiken mot lönsamheten i elnätsföretagen bygger på missuppfattningar om hur lönsamhet ska mätas i kapitalintensiva verksamheter. Det säger Mikael Runsten som är expert på förståelse av finansiella begrepp och samband. Han konstaterar också att om elnätsföretagen inte är tillräckligt lönsamma resulterar det i att investeringar uteblir.

Kritiken mot elnätföretagen är hård. När elnätsavgifterna höjs riktas ofta kritik mot nätföretagens lönsamhet. Rörelsemarginaler på 20, 30 eller till och med 35 procent har använts som argument för att bolagen tjänar stora pengar på sina monopol.

Därför har regeringen gett Energimarknadsinspektionen i uppdrag att analysera nätföretagens vinster, investeringar och avkastning.

Men enligt Mikael Runsten, ekon. dr vid Handelshögskolan i Stockholm, bygger många av dessa slutsatser på en missuppfattning om hur lönsamhet ska mätas i kapitalintensiva verksamheter.

– Om man jämför ett elnätsföretag med exempelvis ICA utifrån rörelsemarginal blir det fel. Man måste relatera vinsten till hur mycket kapital som är bundet i verksamheten, säger han.

Första missförståndet: Hög marginal betyder inte hög lönsamhet

Den första delen av Runstens resonemang handlar om rörelsemarginalen. Rörelsemarginal visar hur stor del av varje intäktskrona som blir kvar efter att de löpande kostnaderna betalats.

För ett elnätföretag kan den siffran vara 30 procent eller mer. För en dagligvarukedja som ICA ligger den ofta kring några få procent.

Vid en första anblick ser nätföretaget därför betydligt mer lönsamt ut.

Men enligt Runsten är det en missvisande jämförelse. Anledningen är att verksamheterna ser helt olika ut.

En matbutik behöver lokaler, personal och varulager för att fungera. Ett elnätsföretag måste däremot äga ledningar, transformatorstationer, kablar, mätare och annan infrastruktur för miljardbelopp.

Det innebär att enorma mängder kapital är bundna i verksamheten. Detta kapital måste i sin tur finansieras av långivare och ägare. Ersättningen till långivare och ägare är dessutom inte med som kostnad i rörelsemarginalen utan är en kostnad som rörelsemarginalen måste kunna täcka.

– Elnätsföretagen ska få en skälig ersättning för att de binder väldigt mycket kapital. När man relaterar rörelseresultatet till det kapitalet ser det inte lika extremt ut längre, säger Runsten.

En rörelsemarginal på 30 procent kan upplevas som väldigt hög. Frågan är inte bara hur stor vinsten är, utan hur mycket kapital som krävts för att skapa den.

En miljard i vinst på tio miljarder i tillgångar ger exempelvis 10 procents avkastning, medan samma vinst på 25 miljarder i tillgångar bara ger 4 procents avkastning.

En hög rörelsemarginal betyder alltså inte automatiskt att företaget gör en hög avkastning. Den kan lika gärna spegla att verksamheten kräver mycket stora investeringar, menar Runsten.

Det är därför ekonomer ofta använder mått som avkastning på sysselsatt kapital eller avkastning på tillgångar när de analyserar kapitalintensiva verksamheter.

Andra missförståndet: Avkastningen ser hög ut även när man räknar på tillgångar

Men även när man går från rörelsemarginal till avkastningsmått uppstår problem.

Om elnätsregleringen säger att elnätsföretagen ska få omkring 4–5 procents avkastning och ett företag redovisar 9 eller 12 procent ser det fortfarande ut som en övervinst.

Det är här som Runsten menar att många analyser går vilse.

– Då har man kommit ett steg längre, men man har fortfarande inte löst hela problemet, säger han.

Frågan då blir nämligen vilket värde man använder på tillgångarna när man räknar fram avkastningen.

Om tillgångarna värderas för lågt kommer avkastningen att framstå som högre än den egentligen är.

Och det leder vidare till den tredje och kanske viktigaste delen av resonemanget.

Tredje missförståndet: Gamla tillgångar ger skenbart höga vinster

I vanliga årsredovisningar värderas anläggningar normalt utifrån vad de kostade när de byggdes eller köptes.

Problemet är att många svenska elnät är gamla.

Ledningar och stationer som byggdes för flera decennier sedan kan fortfarande användas idag trots att de i bokföringen skrivits av kraftigt.

Det innebär att tillgångarna ofta redovisas till värden som ligger långt under vad motsvarande anläggningar skulle kosta att bygga idag.

För att förklara problemet använder Runsten ett exempel med två identiska hus.

Det ena huset köptes nyligen för fyra miljoner kronor. Det andra köptes för en miljon kronor för många år sedan.

Om båda husen hyrs ut till samma marknadshyra kommer huset som köptes billigt att framstå som betydligt mer lönsamt om avkastningen räknas på det gamla inköpspriset.

– Två likadana hus kan ge helt olika avkastning på pappret beroende på när de köptes. Samma mätproblem finns i elnätsbranschen, säger Runsten.

Resultatet överskattas när avskrivningar görs på gamla anskaffningsvärden och kapitalbindningen underskattas när tillgångsvärdena inte är aktuella. Både dessa effekter gör att kvoten mellan resultat och kapital blir för hög.

Själva inkomsten är densamma. Skillnaden ligger enbart i hur tillgången värderas.

Det är den sammantagna effekten som enligt Runsten gör att många elnätsföretag ser betydligt mer lönsamma ut i årsredovisningarna än vad de faktiskt är.

Därför använder regleringen nuanskaffningsvärden

När Energimarknadsinspektionen bestämmer hur stora intäkter nätföretagen får ta ut används inte de historiska bokförda värdena.

I stället utgår regleringen från vad ett motsvarande nät skulle kosta att bygga idag, justerat för anläggningarnas ålder.

Det kallas nuanskaffningsvärde, eller NUAV.

Grundtanken är att ett nätföretag ska få ersättning utifrån vad det kostar att upprätthålla och förnya nätet idag, inte utifrån vilka kostnader som gällde när ledningar och stationer byggdes för flera decennier sedan.

– Regleringen bygger på att företagen ska få avkastning på vad nätet är värt idag, inte på vad det kostade för trettio eller fyrtio år sedan, säger Runsten.

Om ett elnät byggdes på 1970-talet kan de ursprungliga investeringskostnaderna vara mycket låga jämfört med vad det skulle kosta att bygga samma nät idag.

Om lönsamheten då beräknas på de gamla bokförda värdena kan avkastningen se mycket hög ut, trots att nätet fortfarande representerar stora ekonomiska värden.

När Runsten räknat om de undersökta bolagens tillgångar till så kallade nuanskaffningsvärden – alltså vad motsvarande anläggningar skulle kosta att bygga idag, justerat för ålder och skick – förändras bilden kraftigt.

Kärnfrågan: Vad är egentligen rätt jämförelse?

Runsten menar inte att alla nätföretag automatiskt har rätt avgifter eller att övervinster aldrig kan förekomma.

Hans poäng är att frågan är betydligt mer komplicerad än vad rörelsemarginaler och årsredovisningar ger intryck av.

För att kunna avgöra om ett elnätsföretag verkligen är överlönsamt måste man först ta hänsyn till att verksamheten är mycket kapitalintensiv.

Därefter måste man relatera vinsten till kapitalet. Och slutligen måste man fundera över hur det kapitalet värderas.

– Det är lätt att hitta siffror som ser ut som överlönsamhet. Det är betydligt svårare att avgöra om det faktiskt är det, konstaterar Mikael Runsten.

Han konstaterar också att om elnätsföretagen inte är tillräckligt lönsamma resulterar det i att investeringar uteblir.

– Den långsiktiga effekten av svag lönsamhet och framför allt hotet om fortsatt svag lönsamhet är att det är mycket svårt att ekonomiskt motivera fortsatta investeringar.