Energisektorn är mitt i en förändring: trög och förutsägbar håller på att bli snabb och oförutsägbar. Med detta förändras investerarnas förutsättningar påtagligt och investeringarna blir mer sårbara för politisk risk, berättar Per Klevnäs, vd för Copenhagen Economics i Sverige.

Daniel Löfstedt på uppdrag av Svensk Energi

Energisektorn är oavsett land i Europa starkt påverkad av politiska beslut. Samtidigt är branschen inne i en förändring som går allt snabbare, med volatila bränslemarknader, nya spelare och teknologier, högre kapitalintensitet och skiftande mål. Det gör det inte lättare att göra en så säker bedömning som möjligt för investerarna.

– De profetior man hade om energibranschens framtid för bara sju år har fallit som käglor – från kärnkraft till solkraft, oljepris och kraftbolagens roll. Den har väldigt snabbt gått från att uppfattas som någorlunda mogen, kanske rentav litet halvtråkig och förutsägbar, till att i dag vara väldigt volatil och ofta nyckfull. Många av de antaganden som styrde investeringarna tidigare har, om inte satts ur spel, drastiskt förändrats, säger Per Klevnäs, vd för Copenhagen Economics kontor i Stockholm.

Han menar att investeringstakten har ökat av flera skäl och vem som investerar har samtidigt också förändrats. Nya energislag har inneburit högre kapitalintensitet och nya källor till kapital. Men framförallt kräver politiska mål en ökad investeringstakt, för att omvandla många delar av energisystemet snabbare än dess naturliga ersättningstakt: stödsystem för förnybar elproduktion styr nu mycket av investeringarna.
– Runtom Europa byggdes stödsystemen utanför marknaden inte bara för att stänga ett kostnadsgap för dyrare teknologier, utan också därför att politiker satte mål som krävde en snabbare förändring av elsektorn än marknaden ger. I stora delar av Europa skickar marknaden signalen att nya investeringar inte behövs, priserna är låga, men de politiska målen kräver ändå investeringar. Nu knakar det i fogarna för man har skapat parallella system för olika kraftslag. Utmaningen är nu att få systemen att fungera ihop. Olika länder prövar olika vägar, en del genom än mer reglering, medan andra länder laborerar med andra lösningar. I samtliga fall blir det förändringar av spelreglerna som gör investeringar mer sårbara för politisk risk, säger Per Klevnäs.

I takt med elsektorns förändring har identiteten på investerarna påtagligt förändrats. 2008, 2009 trodde man att framtidens elproduktion skulle byggas och drivas av de befintliga aktörerna inom elproduktion, men i de flesta fall har det inte blivit så. Framförallt har den stora majoriteten av vind och sol inte byggts av de stora kraftbolagen utan av andra aktörer, berättar Per Klevnäs.

– De som investerar i dagens kraftproduktion har helt andra affärsmodeller och förutsättningar, men det är en aspekt som det inte fästs tillräckligt med uppmärksamhet vid. Om stödsystemen har syftet att få till stånd investeringar på ett kostnadseffektivt sätt måste man också förstå affärs- och investeringsmodellerna hos investerarna. Det här är betydelsefullt för hur man ska utforma marknaden.

Hur då?
– Det handlar bland annat om hur man ska förhålla sig till riskfördelning och finansieringskostnaden i en investering. Det finns till exempel en konkurrens i kapitalkostnad och där tenderar de stora kraftbolagen att förlora. Beroende på hur man hanterar denna aspekt på en marknad så styr man vem som investerar, och hur väl styrmedel är ägnade olika investerare. Ibland annat Storbritannien har detta, på gott och ont, varit ledande för en grundläggande reform av hela kraftsektorn.

Förklaringen är i grunden att avkastningskraven skiljer sig åt beroende på vilken typ av investerare det är. De ligger högre, ofta tvåsiffriga nivåer trots lågränteläge, hos de större och etablerade energibolagen jämfört med de nya aktörer som investerar allt mer.

När det kommer till Sverige lyfter Per Klevnäs fram tre relevanta exempel på risk med stora politiska element: certifikatsystemet, skattesystemet och skiftande politiska mål.

Certifikatsystemet är nu förknippat med en ganska hög och stigande risk, menar Per Klevnäs, inte minst eftersom det är oklart hur systemet ska fungera och prisbildningen se ut när kvoterna nu är nära att uppnås. Hittills har man skjutit problemet framför sig, men förr eller senare måste det lösas, är hans analys.

Sveriges erfarenhet är samtidigt ett tydligt exempel hur stabilitet och relativ konsensus kan skapa goda investeringsförutsättningar. Det är ett huvudskäl till att även internationellt kapital kommit till den svenska marknaden på senare år, för här har risken jämförelsevis med andra länder varit låg. Men bedömningen av att investera i vindkraft som gjordes för sju, åtta år sedan har inte infriats.

– Många av investerarna i vindkraft i Sverige har gjort en dålig affär. När utbyggnaden tog fart runt 2008-2009 var farhågan stigande certifikatpriser och omotiverat höga vinster för dem som investerade först. Det har visat sig bli precis tvärtom, då kostnaden för vindkraft fallit kraftigt och certifikatpriserna hållits långt lägre än flera prognoser fruktade. Det har varit bra för konsumenter, målen har blivit billigare att uppnå, men investerare har haft det svårt.

Politisk risk finns även in i den svenska marknaden genom skattesystemet, som ofta ändras mycket snabbare än andra energiregleringar. Oavsett om man tycker de är bra eller dåliga så finns det en risk i svårigheten i att dra en gräns mellan skattens olika syften, förklarar Per Klevnäs.

– Å ena sidan är skatten en del av skattesystemet och ger skatteintäkter, å andra sidan blir de genom sin utformning en ofta nyckfull del av energipolitiken som både kan styra investeringar och göra att bedömningar som låg till grund för tidigare investeringar plötsligt kommer på skam, säger han.

Men politisk risk handlar inte bara om att bedöma konkreta skattesatser eller regleringar och deras giltighet i framtiden, det handlar också om att värdera övergripande mål. Här är det lätt att gå fel, menar Per Klevnäs.
– Många företag som tog EU-målen, och framförallt koldioxidmålet som det omsattes i utsläppshandelssystemet, på allvar för sin strategi har bränt sig ordentligt. En mängd andra mål och insatser har med tiden blivit långt viktigare och dragit i annan riktning, inte minst i påverkan på elpriset. Vad många trodde skulle bli en hörnsten som de kunde bygga sin strategi på visade sig bli en mycket instabil grund. Det är en viktig lärdom, säger han och fortsätter:

– Man måste alltid eftersträva att minska den politiska nyckfullheten, men som företag kan man inte låta verksamheten vila på det. Vi är i ett läge där den ena interventionen riskerar att skapa sprickor som sedan leder till en ny intervention, en dominoeffekt snarare än det jämviktsläge alla investerare önskar sig. Som företag eller investerare måste man därför ta den politiska risken vid hornen, inte bara hoppas på det bästa, säger Per Klevnäs.